Política monetária X crescimento: como a Selic desafia o financiamento da infraestrutura

Artigo publicado originalmente no site Valor Investe, elaborado por Camila Affonso sócia do Leggio Group, em parceria com o colunista Carlos Heitor Campani.

Como a variação da Selic impacta o custo e a viabilidade de projetos de infraestrutura no Brasil

Bom dia, pessoal! O artigo de hoje foi desenvolvido em parceria com Camila Affonso, sócia do Leggio Group, e sua equipe de consultores especializados em avaliação de projetos e negócios de infraestrutura. Nosso objetivo é explorar como a variação dos ciclos da taxa de juros impacta diretamente a viabilidade financeira de projetos de infraestrutura no Brasil.

Ao longo do texto, aprofundamos os efeitos da Selic sobre o custo de financiamento, o volume e os prazos de captações, e as estratégias que empresas e investidores utilizam para mitigar esses riscos. Tudo isso, com a visão de conciliar a política monetária nacional com o crescimento econômico deste setor crucial para o país.

O financiamento de projetos de infraestrutura é essencial para o crescimento econômico, uma vez que em muitos casos estes financiamentos viabilizam investimentos estratégicos em rodovias, portos, ferrovias, saneamento e em outros setores da logística. No Brasil, grande parte desses projetos depende não só de capital privado, mas também de instrumentos de financiamento de longo prazo, como debêntures incentivadas e empréstimos de bancos de desenvolvimento, tornando o momento da política monetária um fator central na tomada de decisão.

A taxa Selic, principal referência de juros no Brasil, pode passar naturalmente por ciclos expressivos de alta e baixa. Tomando o histórico mais recente, esta veio de um clico de baixa até o período pandêmico, chegando ao menor nível histórico de 2% em 2020, e subiu até cerca de 13,75% em 2022.

No final de 2023 e início de 2024, começou a ser reduzida, recuando até aproximadamente 10,5% em maio de 24. Porém, no final de 2024 e em 2025, observou-se nova escalada, iniciou o ano em torno de 13,25% em janeiro, passou por 14,25% em março e alcançou 15% em junho, patamar mantido até agosto de 2025 Esse exemplo reforça como a Selic flutua conforme o contexto macroeconômico.

Mas o que a taxa Selic tem a ver com isso? A Selic pauta as demais taxas de empréstimos e financiamentos, influenciando diretamente o custo de captação e, consequentemente, a viabilidade dos projetos. Quando a Selic está baixa, o custo do financiamento diminui, gerando menor impacto no pagamento da dívida. Por outro lado, em períodos de juros elevados, o custo do capital encarece, por vezes até inviabilizando o investimento.

Juros elevados também afetam negativamente o Valuation das empresas, especialmente daquelas com forte fluxo de caixa projetado para o futuro. Isso ocorre porque o aumento do custo do capital reduz as expectativas de crescimento e aumenta o risco do fluxo de caixa, impactando os resultados financeiros, dependendo do grau de alavancagem da empresa.

Um exercício teórico ilustra bem este cenário: imagine um projeto ferroviário que será 100% financiado com custo da dívida de 15% ao ano e o retorno projetado para o empreendimento é exatamente o mesmo. Nessa situação, ainda que o fluxo de caixa seja suficiente para cobrir os encargos da dívida, não há criação de valor econômico adicional para o acionista. Esse fenômeno pode ser explicado pelo conceito de EVA (Economic Value Added), que mensura a riqueza gerada além do custo do capital empregado. Quando a taxa de retorno de um projeto é igual ao custo do financiamento, o EVA é nulo, indicando que não há geração de valor econômico. Portanto, mesmo que o empreendimento opere sem prejuízo, ele não traz ganho efetivo aos investidores, tornando-se menos (ou nada) atrativo em termos econômicos.

Para mitigar o risco associado à alta dos juros, algumas práticas já conhecidas de mercado podem ser aplicadas para o setor. Uma delas é a indexação dos contratos ao IPCA ou à TJLP, o que permite reequilíbrios automáticos conforme, respectivamente, a inflação ou a taxa de longo prazo. Outra medida é a utilização de instrumentos de reestruturação contratual, como a Portaria 848/2023 do ministério de transportes, que possibilita ajustes nas condições financeiras para restaurar o equilíbrio econômico dos projetos, através da readaptação e otimização dos contratos de concessão.

Além disso, destaca-se a diversificação das fontes do investimento, por meio da combinação entre debêntures incentivadas, linhas de crédito, capital próprio ou de parceiros, aliada ao ajuste das taxas internas de retorno, de forma a garantir maior resiliência. Existem ainda alternativas setoriais, como por exemplo o BNDES Finem – Infraestrutura logística, destinado ao financiamento para expansão e modernização da infraestrutura logística do país ou o Fundo da Marinha Mercante, destinado a projetos portuários e de navegação.

Ao analisar as aprovações de financiamento do BNDES em infraestrutura, comparadas ao histórico da taxa Selic média do ano (gráfico a seguir), é interessante notar que mesmo em um cenário de juros mais elevados em 2022, 2023 e 2024, o BNDES ampliou suas aprovações nos financiamentos de infraestrutura, exercendo sua função estratégica de sustentar investimentos de longo prazo considerados essenciais para a economia. Assim, em vez de retração, como por exemplo no período de 2015 a 2017 ou de 2020 a 2021, houve expansão do apoio a projetos em áreas como transporte rodoviário, energia e construção, permitindo que iniciativas estratégicas saiam do papel, gerando emprego, renda e impacto econômico. Entretanto, neste ano, até junho de 2025, podemos ver o efeito de uma taxa de juros mais elevada com um menor nível de aprovações de financiamento.

Portanto, ao se planejar um projeto de infraestrutura, é preciso avaliar não apenas as necessidades do mercado, mas também o ambiente macroeconômico, que pode favorecer ou desafiar o desenvolvimento das empresas do setor. Entender essas relações e as opções de financiamento disponíveis é fundamental para realizar modelagens e projeções mais assertivas, ajustando o contexto à realidade do ativo que está sendo avaliado.

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